一、核心逻辑点

人工智能做为新兴产业，将逐渐成为重要组成部分。我们前期围绕中游制造设备公司做了开关研究，可以感知到未来智能化的趋势正在加强，但对于上游的算法类和数据类公司研究不多，而下游的产品类，相对较为集中，已经形成了较好的竞争格局。但专业化的上游公司，还在初期阶段，市占率不高，我们要寻找具备龙头潜质的企业，长期配置，享受成长价值。

海天瑞声在语音数据处理方面已经具备国内龙头潜质，现在向机器视觉拓展，对标国际企业APPEN。作为专业化的“数据工厂”，随着下游的需求提升，业务量将逐渐释放。目前在处行业发展的前期，头部企业，跑马圈地，市场份额将逐渐集中，公司成长可期。

行业空间及增速

1. 全球市场增速

2019 年年末，全球共有 5,386 家活跃 AI 企业，27,400 名高级研究人员， 20 座重点发展城市。2019 年，全球人工智能行业共产生约 374 亿美元融资，其中，自动驾驶、药物医疗、人脸识别、视频内容和金融反欺诈是获得融资最多的北京海天瑞声科技股份有限公司招股说明书 1-1-127 领域。根据国际数据公司（IDC）的数据，2020 年，全球人工智能产业规模达到 501 亿美元，预计 2024 年将达到 1,100 亿美元，年复合增长率为 21.73%。

2.中国市场增速

截至 2019 年年末，中国（不含港澳台）活跃 AI 企业达到 1,189 家，占全球总数的 22.08%，位居全球第二；中国高级研究人员共有 533 名，AI 人才储备方面综合排名全球第七，仍有较大的发展空间。2019 年期间，中国人工智能领域论文的发布数量占该领域全球论文发布总量的 28%，位列全球第一；2008-2019 年人工智能领域的专利申请共发生 448,684 项，中国拥有 66,508 项，位列全球第二，中国的 AI 技术水平处于全球前列。2019 年，中国人工智能行业的融资总额约为 166 亿美元，占全球的 44.39%，位居全球首位。根据国际数据公司（IDC）的数据，2020 年，中国人工智能产业规模将达到 62.70 亿美元，预计 2024 年将达 172.16 亿美元，年复合增长率达到 30.40%。

从行业空间看，随着下游应用场景的不断丰富，市场空间被不断打开，从智能语音，到未来最大的增量市场——智能驾驶，这将是未来3年最增速和增量最大的板块，机器视觉将迎来爆发期，数据企业将大大受益，企业的成长速度将可能迎来加速期。

公司商业模式与现金流

1商业模式：产品+服务

公司的盈利模式主要包括以下三类：（1）训练数据定制服务：发行人根据客户需求提供训练数据定制服务并收取服务费。在此种模式下，发行人仅享有服务费收入，不享有最终生成的训练数据的知识产权，不可将此类业务生产的训练数据向其他客户重复销售。（2）训练数据产品：发行人开发自有知识产权的训练数据产品，通过销售训练数据产品的使用授权许可，获取让渡资产使用权收入。此类训练数据集一经开发完成，可多次销售并获取授权许可收入。（3）训练数据相关的应用服务：发行人基于生产的训练数据提供算法模型相关的模型拓展及训练服务，通常以软件授权或软硬件一体化形式交付算法模型拓展、开发成果，获取让渡资产使用权收入和技术服务收入，以及极少量硬件销售收入。

公司的主要产品是以训练数据包为基础的软件，产品的生命周期为5年左右，具有一次研发多次授权出售的属性。

公司的服务是围绕定向客户的定制服务进行数据处理，收取加工服务费，按次收费的模式，具备连续性。

竞争壁垒及竞争格局

（1）竞争壁垒

第一、从目前观察看，行业的进入门槛并不高，主要的原因，行业还处在发展的初期，对于各家公司的要求并不高，具备采集能力的企业都可以参与进来，但随着数据量在逐渐放大，对于响应速度和处理工艺，及算法的要求会逐年提升，品牌与算法工艺将逐渐成为了行业发展的壁垒。

第二、与下游企业的绑定能力，目前下游的主要应用厂商是头部的互联网企业，也是市场的主要需求方，需求方对基础数据服务商的数据安全、采标能力、数据质量、管理能力、服务能力等核心能力有很高的要求，对数据企业来讲，能否长期绑定下游企业将决定企业的命运。

第三、随着应用场景的不断丰富，对数据企业的综合处理能力提出更高的要求，语言、视听等，结构单一，能力单一的企业将被淘汰出局，对于能够持续进行研发投入，适应市场的变化，将赢得更大的市场份额，也将形成竞争的壁垒。

（2）竞争格局

目前世界范围内，最大的公司的APPEN，在澳大利亚，其客户涵盖世界主要的互联网企业。

国内的主要公司包括，百度众包，海天瑞声，慧听与标贝。

从竞争格局看，中国市场还处在早期阶段，头部企业并未形成足够的竞争壁垒，但目前的行业集中的趋势正在加强，根据《行业研究报告》，2019 年中小型数据服务商市场份额比预期值缩小 20.8%，相应市场份额按 7:3 的比例北京海天瑞声科技股份有限公司招股说明书 1-1-135 向品牌数据服务商和需求方自建基础数据团队转移，因此品牌数据服务商将获得大部分“红利份额”，商业价值逐步凸显。

我们将持续关注市场份额集中度情况，来判断企业发展的竞争力。预期未来三年时间内，行业集中速度将随着智能化要求的水平得以大幅提升。

公司现金流分析

我们判断一家企业是否优秀，其中一个很重要的指标是公司能否持续产生稳定增长的现金流，这是商业的本质。

目前公司最大的现金流来源在于采集数据进行加工形成训练数据，进行销售，具备一次投资，多次销售形成现金流的特点，是类似软件游戏的模式，可以持续产生现金流，也是公司主要的收入来源。

类似企业APPEN，能够做成全球第一，主要的优势在于具备100万人较为全面的数据源，成本可控，覆盖面全，可持续性强，同时应用场景多，涵盖4大行业。

对比海天瑞声，由于数据收集主要是外包，还未形成对数据的控制权，数据的多样化与专业化，还有很大进步空间。同时，在下游的应用场景上，主要集中的语音领域，下游拓展力度还不够。2019年，中国移动和中国互联网投资基金的进入，为产业赋能做了准备，可能会向5G及政府方向发展，但还要看项目的落地。

未来另一块现金流来源是数据加工，定向加工及数据的反复处理。这块业务的比重在逐年增加，随着数据量的指数级爆发，公司的加工产生的现金流也将持续增加。

总结：

人工智能行业处在高速发展期，智能语音，智能驾驶等场景的不断拓展，提升市场的需求，国内行业增速未来三年有望保持30%以的复合增速。具备较高的行业空间与增速。
行业竞争上，还处在初期阶段，头部企业的潜质初现，但还会经历激烈竞争的过程才能真正形成良好的竞争格局，目前这个阶段还未到来。
从商业模式看，版权式现金流是优秀的模式，但需要对持续提升自己的竞争壁垒，通过专利形式或持续研发投入来巩固地位。海天瑞声，具备经验与客户优势，但还需要持续开发下游客户，适应市场的变化，才能保持现金流的持续增长。对于成长期的海天，还是要多点耐心，等待公司慢慢培育自己新的增长引擎。可以做小量长期配置，等待新的增长动力显现。

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